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本周郑糖再次成为资金青睐的品种；相比于其他农产品，目前郑糖同时具备季节性消费旺季、消费弹性偏小、低库存、高基差、用进口成本为价格锚定下估值偏低的基本面；同时消息面方面，有关于“限制预拌粉和进口糖浆”的消息重新传出，虽目前仍未见实际政策推进，但也为郑糖的上涨带来动力；从资金席位来看，不排除驱动本轮增仓上行的一部分动力来自外资，在第三季度巴西丰产压力的笼罩下，做多现货压力偏小、进口利润倒挂的郑糖比做多原糖更具确定性。

低库存：截至7月底全国食糖工业库存偏低为147.4万吨，同比减少131.6万吨，推算之后的库存水平，供应上假设每个月额外增加20万吨轮储糖，而消费只要达到过往五年8-9月份的均值销糖量，那么到9月底工业库存或有见底的风险。

期价下行，现货紧张价格“岿然不动”，高基差引出期现收敛逻辑：今年以来上中下游的库存结构是——上游糖厂由于减产和前期大量抛售库存偏低，糖厂挺价意愿强烈；现货紧张基差走强的背景下，中间贸易商积极买糖，仓单数量高企，期货的蓄水池效应明显；下游受到高糖价抑制，采购意愿不佳，且维持随采随用的采购策略，囤货意愿不强；此外郑糖此前持续维持高位小幅震荡，贸易商的库存很难流转，国内持续维持这种库存结构，不利于现货向终端流通；在上一轮的下跌后，现货相对坚挺，广西糖基本稳定在7000元/吨以上，基差走强有利于贸易商库存的有效释放，也利于仓单的消化，给了国内库存向终端去化的机会，产销区倒挂得倒缓解，刺激贸易商补库的需求，随着国内慢慢进入消费旺季，终端询价的意愿有所增加；8月初，09对应近500元/吨的基差，盘面空单离场、注销仓单卖现货成为合理的方式，因此在下跌过程中，出现了仓单的快速注销，仓单压力缓解；现货紧张下，基差收敛逻辑也支撑着本轮价格的上涨。

内外结构的修正，做多郑糖比原糖更具话题依据：从资金席位来看，不排除驱动本轮增仓上行的一部分动力来自外资，从品种选择来看，郑糖似乎更具话题依据。在第三季度巴西丰产压力的笼罩下，原糖现货的压力在期价和升贴水上同时体现，目前巴西升贴水已经从小幅升水现货变为贴水现货了，最新报价为贴水0.31美分/磅。而厄尔尼诺的炒作又有所降温，一方面目前还是巴西定价为主，定价权还未向印度和泰国转移，一方面，上周印度第一次估产落地，预计23/24年度糖产量为3168万吨，处于市场预估区间3100-3400万吨的下沿，减产的预期在第一次预估打得很满，上周二原糖、伦白糖双双上涨，但是利多阶段性出尽后，原糖重新跌下24美分/磅。在新季减产成为当前一致的预期+7月出现丰厚降雨后，交易印度产量下调难度变大，需要后期再次出现恶劣的天气条件，才能刺激投机性多头增加筹码。若天气回归正常，原糖预计将快速回吐天气升水，直到第二次估产落地。而做多现货压力偏小、高基差、进口利润倒挂的郑糖比做多原糖更具确定性，除了前文提到的低库存、高基差外，进口成本倒挂需要修复也是本轮做多郑糖的逻辑，目前ICE10和ICE03两个合约对应的配额外进口成本仍处于7600元/吨以上的水平，郑糖估值仍然偏低。此外从后期原糖到港情况，到港节奏有放缓的迹象，7月和8月部分船期出现推迟，目前根据船报，我们将7月到港量从15万吨下调至7.6万吨；8月到港从63万吨下调至45.8万吨；9月船期累计约52万吨。且不排除部分到港量或优先入库为主，实际流入市场的数量或不及市场预期。

总结来看，郑糖同时具备季节性消费旺季、消费弹性偏小、低库存、高基差、用进口成本为价格锚定下估值偏低的基本面；同时消息面方面，有关于“限制预拌粉和进口糖浆”的消息重新传出，虽目前仍未见实际政策推进，但也为郑糖的上涨带来动力；从资金席位来看，不排除驱动本轮增仓上行的一部分动力来自外资，在第三季度巴西丰产压力的笼罩下，做多现货压力偏小、进口利润倒挂的郑糖比做多原糖更具确定性。

（文章来源：中信建投期货）

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